چرا صف‌های بورس طولانی می‌شوند؟

به گزارش خبرنگار اقتصاد معاصر؛ کارشناسان می‌گویند بازار سرمایه برای کارکردن به یک عنصر اساسی نیاز دارد؛ قیمت باید بتواند خود را با اطلاعات جدید تطبیق دهد. بنابراین هر خبر سیاسی، تغییر در نرخ ارز، تحول در قیمت‌های جهانی، تصمیم اقتصادی دولت یا تغییر چشم‌انداز سودآوری شرکت‌ها، در نهایت باید جایی در قیمت سهام منعکس شود. اگر این فرآیند بیش از اندازه محدود شود، مساله از بین نمی‌رود؛ فقط زمان بروز آن تغییر می‌کند.

این همان نقطه‌ای است که بحث دامنه نوسان را دوباره به یکی از موضوعات جدی بازار سرمایه تبدیل می‌کند؛ جایی به تازگی مدیرعامل بورس تهران هم گفته تغییر دامنه نوسان در دستور کار قرار گرفته اما نمی‌تواند جزئیات آن را خبری کند.

نگاهی به معاملات تالار شیشه‌ای بیانگر این نکته است که در حال حاضر معاملات سهام با دامنه مثبت و منفی ۳ درصد دنبال می‌شود؛ محدوده‌ای که از ۲۱ مهر ۱۴۰۳ برقرار شده است؛ جایی که سازمان بورس در آن مقطع، پس از کاهش دامنه به مثبت و منفی یک درصد در پی افزایش ریسک‌های سیستماتیک، مجددا دامنه را به ۳ درصد بازگرداند. اما مساله اصلی این نیست که دامنه نوسان باید چند درصد باشد؛ بلکه پرسش مهم‌تر این است که آیا اساسا محدود کردن حرکت قیمت، می‌تواند ریسک بازار را کاهش دهد؟

ریسک حذف نمی‌شود، فقط عقب می‌افتد

فرض کنیم یک شرکت بر اساس اطلاعات جدید، دیگر ارزشی معادل قیمت روز گذشته خود نداشته باشد. اگر بازار سهام آزاد باشد، فروشندگان و خریداران با سفارش‌های خود تلاش می‌کنند قیمت جدید را پیدا کنند. ممکن است قیمت در یک روز به نقطه تعادلی جدید برسد یا این فرآیند طی چند مرحله انجام شود. اما وقتی قیمت اجازه ندارد بیش از ۳ درصد در روز حرکت کند و ممکن است فاصله میان قیمت معاملاتی و ارزش مورد انتظار دارایی برای چندین روز باقی بماند. 

در چنین شرایطی، صف فروش لزوما نشانه آن نیست که فروشنده بیش از حد وجود دارد. ممکن است معنای ساده‌تری داشته باشد؛ قیمت مجاز هنوز به سطحی نرسیده که خریدار حاضر باشد در آن سفارش بگذارد.

همین منطق در بازار صعودی نیز صادق است. اگر انتظارات سرمایه‌گذاران نسبت به آینده یک شرکت به شکل محسوسی بهبود پیدا کند، محدودیت قیمت می‌تواند مانع رسیدن سریع سهم به سطحی شود که عرضه و تقاضا در آن به تعادل برسند. در نتیجه، دامنه نوسان ممکن است به جای حذف نوسان، آن را به روزهای معاملاتی بعد منتقل کند.

تجربه‌ای که بورس ایران پشت سر گذاشته است

بررسی مسیر دامنه نوسان در سال‌های گذشته نیز نشان می‌دهد این ابزار بیشتر در زمان افزایش ریسک به کار گرفته شده است. به عنوان مثال در سال ۱۴۰۱ سیاستگذار در مسیر افزایش تدریجی دامنه حرکت کرد. برای نمونه، دامنه نوسان بازار اول بورس و فرابورس در شهریور همان سال از ۶ به ۷ درصد افزایش یافت. اما با افزایش ریسک‌های سیاسی و منطقه‌ای در سال ۱۴۰۳، جهت سیاست تغییر کرد و دامنه چند بار کاهش یافت. در نهایت نیز در مهرماه ۱۴۰۳ دامنه معاملات سهام به مثبت و منفی ۳ درصد بازگشت.

این رفت‌وبرگشت یک نکته مهم دارد؛ هر بار که ریسک بالا می‌رود، نخستین گزینه سیاستگذار محدود کردن حرکت قیمت است؛ در حالی که ریسک سیستماتیک با محدود کردن دامنه نوسان از بین نمی‌رود. بر این اساس به باور کارشناسان جنگ، تحریم، نرخ ارز، تورم، سیاست خارجی یا تغییر سیاست‌های اقتصادی همچنان وجود دارند اما آنچه تغییر می‌کند، سرعت انعکاس این متغیرها در قیمت سهام است.

صف؛ محصول جانبی محدودیت

از سوی دیگر، یکی از مهم‌ترین پیامدهای دامنه محدود، شکل‌گیری صف‌های خرید و فروش است؛ جایی که در یک بازار عمیق، افزایش تقاضا باید با افزایش قیمت پاسخ داده شود و افزایش عرضه نیز باید با کاهش قیمت مواجه شود تا در نهایت خریدار و فروشنده در یک نقطه به توافق برسند. اما وقتی قیمت فقط اجازه دارد مقدار محدودی حرکت کند، این مکانیسم مختل می‌شود، سفارش‌ها در سقف یا کف مجاز روزانه تجمع می‌کنند و صف شکل می‌گیرد. صف در چنین شرایطی فقط یک پدیده معاملاتی نیست؛ صف می‌تواند علامت فاصله قیمت فعلی با قیمت تعادلی باشد.

راه‌حل، حذف ناگهانی دامنه نیست

البته دفاع از دامنه‌های بازتر به معنای پیشنهاد حذف یکباره محدودیت‌ها نیست؛ چرا که بازار سرمایه ایران تجربه تلخ سال ۱۳۹۹ را پشت سر گذاشته و نمی‌توان نسبت به رفتارهای هیجانی سرمایه‌گذاران بی‌تفاوت بود. 

بر این اساس سیاستگذار می‌تواند به جای تصمیم‌های مقطعی و واکنشی، یک برنامه مشخص برای اصلاح تدریجی دامنه نوسان ارائه کند؛ برنامه‌ای که در آن افزایش دامنه با ارتقای زیرساخت معاملات، توسعه بازارگردانی، افزایش عمق بازار، تقویت ابزارهای پوشش ریسک و بهبود شفافیت اطلاعاتی همراه باشد. در چنین مدلی، دامنه نوسان از یک «ترمز اضطراری» به یک ابزار طراحی‌شده برای کمک به نظم بازار تبدیل می‌شود.

واقعیت این است که قیمت سهام را نمی‌توان برای همیشه از واقعیت‌های اقتصادی جدا کرد. بر این اساس اگر متغیرهای بنیادی یا انتظارات سرمایه‌گذاران تغییر کنند، بازار دیر یا زود خود را با شرایط جدید تطبیق خواهد داد.

تفاوت فقط در این است که این تطبیق در یک بازار روان و با معاملات واقعی اتفاق بیفتد یا در بازاری که قیمت‌ها چندین روز پشت صف‌های خرید و فروش گرفتار شوند. تجربه افزایش دامنه نوسان بازار اول به ۷ درصد در سال ۱۴۰۱ نیز نشان داد که سیاست افزایش تدریجی دامنه، دست‌کم به عنوان یک مسیر سیاستی امکان‌پذیر است.

بنابراین شاید زمان آن رسیده باشد که دامنه نوسان از زاویه‌ای متفاوت بررسی شود. مساله این نیست که بازار چقدر نوسان می‌کند؛ مساله این است که آیا بازار سهام می‌تواند قیمت را آزادانه و در زمان مناسب کشف کند یا خیر؟