پیش‌فروش ارز؛ ابزاری برای اقناع صادرکننده یا در جهت تثبیت نرخ‌ها؟

اقتصاد معاصر-گیتی صادقیان، پژوهشگر اقتصادی: چهارشنبه ۲۱ خردادماه ۱۴۰۴، بانک مرکزی از قرارداد‌های پیش‌فروش ارز خود رونمایی کرد.

سخنگوی مرکز مبادله ایران این قرارداد‌ها را بستری برای عمق بخشی به بازار ارز دانست که می‌تواند منافع صادرکنند‌گان و واردکنندگان را تامین کند. 

نظام ارز چندنرخی در ایران همواره با اتهام فساد و رانت رو‌به‌رو بوده است.

در سال‌های اخیر نظام ارز چندنرخی اصلاحاتی را به خود دیده و فاصله نرخ ارز نیمایی از بازار آزاد اندکی کاهش یافته است. با این حال، در برهه‌هایی این فاصله باز هم زیاد می‌شود و صادرکنندگان کم‌تری ترغیب می‌شوند تا ارز خود را به بانک مرکزی بفروشند. این مساله احتمال فرار سرمایه، دستکاری در صورت‌های مالی، تبانی صادرکننده و واردکننده و عدم کشف قیمت شفاف ارز، کاهش سود شرکت‌های صادراتی و مشکلات و چالش‌های دیگری را به همراه دارد. 

از سوی دیگر با هر شوک ارزی، احتمال عقب‌ماندگی نرخ ارز نیما از نرخ ارز بازار آزاد بالا می‌رود و سیاست‌گذار در بهترین حالت، اندکی از این فاصله را با یک تاخیر نه چندان سریع جبران می‌کند. در اینجا خلاء وجود یک سیاست پولی فعال که بتواند به سرعت به شوک ارزی پاسخ دهد و زمینه بروز نارضایتی و رانت و فساد را برچیند، مشهود است. البته منظور کنترل تغییرات ساختاری که پویایی‌های نرخ ارز را شکل می‌دهند، نیست بلکه توانمندی بانک مرکزی در کاهش اثرات ناشی از شوک‌های ناگهانی و نوسانات ناشی از آن است.

در اینجا این سوال مطرح است که آیا ابزار‌های مشتقه که قرارداد‌های پیش‌فروش ارز نیز در این طبقه‌بندی قرار می‌گیرند، می‌توانند ابزاری در خدمت تامین این هدف بانک مرکزی باشند و همزمان نگرانی‌های صادر‌کننده و واردکننده را رفع نمایند؟ 

قرارداد‌های پیش‌فروش را می‌توان در زمره قرارداد‌های مشتقه به حساب آورد که به صادرکنندگان اجازه می‌دهد که ارز حاصل از صادرات خود را در تاریخی مشخص در آینده با نرخی از پیش تعیین شده که در قرارداد ذکر می‌شود به واردکننده تحویل دهند.

همچنین صادرکننده متعهد به واگذاری مقدار ارز مذکور با نرخ تعیین شده در تاریخ معین است. در اینجا می‌توان سبدی از اختیار خرید و اختیار فروش تعریف کرد که همانطور که ذکر شد فعلا فقط برای یک قرارداد اختیار فروش تعریف شده است. 

نکته دیگر اینکه این قرارداد‌ها مستقیما توسط بانک مرکزی اجرا و اعمال نمی‌شوند و بانک مرکزی تنها پیشنهاد قیمت صادرکننده را پس از احراز صلاحیت و تایید به واردکننده اعلام می‌کند؛ بنابراین هر چند بانک مرکزی نقشی در اجرای یک سیاست پولی فعال نخواهد داشت اما صادرکنندگان را از بابت تامین نقدینگی مورد نیاز و فروش ارز با قیمت مطلوب در بستر یک سازوکار شفاف بیمه خواهد کرد. بدیهی است که در این حالت شکل‌گیری بازار مشتقه ارز که بتواند کشف قیمت کند و همانند دیگر بازار‌های مشتقه منعکس‌کننده انتظارات خریداران و فروشندگان از قیمت‌های آتی باشد، هرچند منتفی نیست اما نیازمند عمق بخشی به این بازار است.

عمق بخشی به این بازار و تعریف ابزار‌های مشتقه‌ای که صادرکنندگان و واردکنندگان به منظور پوشش ریسک فعالیت‌های خود استفاده می‌کنند، خود به خود زمینه را برای جلوگیری از ورود تولیدکنندگان به سفته بازی ارزی و تمرکز بر فعالیت‌های تولید هموار می‌کند.

سیاست مشتقه بانک‌های مرکزی

صادرکنندگان از جمله مهم‌ترین دارندگان ذخایر ارزی کشور هستند اما اهمیت آنها بیشتر از دیگر بازیگران موثر بازار ارز همچون بانک مرکزی، بانک‌ها و صندوق توسعه ملی نیست. بسیاری از صادرکنندگان ارزی نیز در واقع همان شرکت‌های دولتی هستند که بخش زیادی از جریان خرید و فروش ارز آنها از طریق بانک مرکزی و بانک‌ها صورت می‌گیرد. به این ترتیب برای شکل‌گیری یک بازار ارز مشتقه، حضور مهم‌ترین بازارساز‌ها از جمله بانک مرکزی ضروری است. هرچند کاهش نوسان نرخ ارز در وضعیت تحریم و کسری بودجه مستمر دولت در اراده بانک مرکزی نیست اما تجهیز بانک مرکزی به ابزار‌های متنوعی که به مدد آنها بتواند ثبات ارزی را به ارمغان آورد، دست سیاست‌گذار پولی برای سیاست‌گذاری را بازتر می‌کند. انتشار اوراق مشتقه ارزی از جمله این ابزارهاست.

بانک مرکزی می‌تواند با پرتفویی از قرارداد‌های اختیار خرید و فروش با هدف دخالت در بازار اقدام کند. استفاده از این ابزار بدون شک کانال سیگنال دهی قوی تری را بین سیاستگذار و فعالان بازار ایجاد کرده و همچنین افرادی که بازار را دنبال می‌کنند، درک روشنی از اقدامات بانک مرکزی خواهند داشت. بانک‌های مرکزی نیز قادرند اطلاعات ارزشمندی از رفتار و انتظارات معامله‌گران به دست آورند. بانک مرکزی می‌تواند وزن پرتفوی قرارداد‌های اختیار خود را بسته به شرایط بازار تنظیم کند. همچنین زمان سررسید قرارداد‌ها و اعمال آنها نیز بسته به شرایط و نوع سیاست‌گذاری بانک مرکزی قابل کنترل است. 

در مجموع، مداخله بانک مرکزی در بازار ارز همواره به خرید و فروش ارز در بازار نقدی محدود بوده که با توجه به تجربیات گذشته، راه‌حلی غیرمنعطف و ناقص به نظر می‌رسد. گذشته از آنکه مداخله به این شیوه ممکن است از هدف خود فراتر رود یا حتی به آن نرسد، خطر فعالیت‌های سفته بازانه را افزایش داده و رصد این فعالیت‌ها را دشوار می‌کند. ادامه چنین سیاستی کنار گذاشتن قیمت‌گذاری دستوری نرخ ارز و خروج از نظام چند نرخی ارز را دشوار می‌کند.

از سوی دیگر به کارگیری ابزار‌هایی که در آن بانک مرکزی بتواند با گرفتن موقعیت‌های خرید یا فروش مداخله خود را انجام دهد یک مزیت اساسی خواهد داشت؛ مداخله همچنان در بازار نقدی صورت می‌گیرد اما اکنون نیرو‌های بازار با موقعیت‌های خرید و فروش خود هجینگ دلار یا هر ارز پایه را به طور روزانه امکان پذیر می‌کنند؛ وضعیتی که در آن کشف قیمت و ارائه سیگنال هم برای سیاست‌گذار و هم فعالان بازار صورت می‌گیرد.

تجربه بانک مرکزی کلمبیا در این زمینه قابل ملاحظه است که در تاریخ به کارگیری ابزار‌های مشتقه توسط بانک‌های مرکزی یک تجربه موفق محسوب می‌شود.