چرا بازارهای مالی از تعهدات میلیاردی شرکت‌های بزرگ نگران شده‌اند

به گزارش خبرنگار اقتصاد معاصر؛ رونق هوش مصنوعی دیگر فقط به رقابت شرکت‌ها برای ساخت مدل‌های پیشرفته‌تر یا عرضه تراشه‌های سریع‌تر محدود نمی‌شود. پشت این رقابت، موج عظیمی از سرمایه‌گذاری برای ساخت مراکز داده، خرید پردازنده‌های گران‌قیمت و توسعه زیرساخت‌های محاسباتی شکل گرفته است؛ موجی که حالا پای بانک‌ها، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و بازار اوراق قرضه را هم به‌طور جدی به صنعت هوش مصنوعی باز کرده است. با بزرگ‌تر شدن این پروژه‌ها، یک سوال تازه نیز ذهن سرمایه‌گذاران را درگیر کرده است، اگر روزی سرعت رشد هوش مصنوعی کاهش پیدا کند و این سرمایه‌گذاری‌های سنگین بازده مورد انتظار را نداشته باشند، زیان نهایی بر عهده چه کسی خواهد بود؟

این نگرانی پس از انتشار گزارشی در ۱۶ اوت ۲۰۲۶ بیشتر مورد توجه قرار گرفت. براساس این گزارش، معامله‌گران بازار اوراق حدود ۷۰ میلیارد دلار تعهد اعتباری احتمالی در معاملات مرتبط با هوش مصنوعی را زیر نظر دارند؛ تعهداتی که در بسیاری از موارد هنوز به‌عنوان بدهی قطعی در ترازنامه شرکت‌ها ثبت نشده‌اند اما در شرایط خاص می‌توانند به هزینه‌ای واقعی و چندمیلیارددلاری تبدیل شوند.

برای درک موضوع، کافی است ساختار این معاملات را ساده کنیم، تصور کنید یک شرکت فعال در حوزه هوش مصنوعی برای توسعه فعالیت خود به هزاران تراشه پیشرفته نیاز دارد و خرید این تجهیزات چندین میلیارد دلار هزینه دارد. به جای آنکه خود شرکت مستقیما تمام این پول را وام بگیرد، یک شرکت واسطه ایجاد می‌شود که منابع مالی را از سرمایه‌گذاران تامین می‌کند، تراشه‌ها یا تجهیزات را می‌خرد و سپس آن‌ها را در اختیار شرکت هوش مصنوعی قرار می‌دهد. مشتری نیز در طول چند سال هزینه استفاده از تجهیزات را پرداخت می‌کند و از محل همین پرداخت‌ها، بدهی سرمایه‌گذاران تسویه می‌شود.

تا زمانی که بازار هوش مصنوعی پررونق باشد، این مدل مشکل خاصی ایجاد نمی‌کند. شرکت استفاده‌کننده اقساط خود را می‌پردازد، تجهیزات همچنان ارزش بالایی دارند و سرمایه‌گذاران نیز پول خود را دریافت می‌کنند. اما سناریوی حساس زمانی آغاز می‌شود که مشتری دیگر نتواند یا نخواهد پرداخت‌هایش را ادامه دهد که در آن صورت، تجهیزات باید فروخته یا به شرکت دیگری اجاره داده شوند. اگر درآمد حاصل از فروش این تجهیزات کمتر از بدهی باقی‌مانده باشد، ممکن است شرکتی بزرگ مانند انویدیا یا برودکام که از معامله حمایت کرده است، مجبور شود بخشی از این کسری را جبران کند.

اینجاست که مفهوم «تضمین ارزش باقیمانده» اهمیت پیدا می‌کند، این تضمین در واقع نوعی پشتوانه برای سرمایه‌گذاران است؛ به این معنا که اگر ارزش تجهیزات در آینده کمتر از حد انتظار شود و پول کافی برای بازپرداخت بدهی وجود نداشته باشد، شرکت پشتیبان بخشی از زیان را تقبل خواهد کرد. این تعهد تا زمانی که مشکلی رخ نداده، الزاما به شکل یک بدهی معمولی در حساب‌های شرکت دیده نمی‌شود اما اگر شرایط بازار به‌شدت تغییر کند، می‌تواند به یک پرداخت واقعی تبدیل شود.

یکی از نخستین نمونه‌های مهم این مدل در پروژه‌های مراکز داده متا دیده شد، این شرکت برای توسعه مرکز داده عظیم Hyperion در لوئیزیانا از ساختاری استفاده کرد که به کمک آن بخش بزرگی از سرمایه مورد نیاز پروژه از منابع خارج از ترازنامه اصلی متا تامین شد. متا در مقابل، در شرایط مشخصی حمایت‌هایی برای کاهش ریسک سرمایه‌گذاران در نظر گرفت. مزیت این روش روشن بود، شرکت می‌توانست پروژه‌ای بسیار بزرگ را پیش ببرد، بدون آنکه کل بدهی مربوط به آن مستقیما در ترازنامه اصلی‌اش قرار گیرد.

با گسترش این مدل، برودکام آن را از حوزه مراکز داده به خود تجهیزات هوش مصنوعی نیز کشاند. در یکی از معاملات بزرگ، ده‌ها میلیارد دلار سرمایه برای خرید تراشه‌های سفارشی هوش مصنوعی تامین شد تا این تجهیزات در اختیار آنتروپیک قرار گیرند، برودکام نیز بخشی از ریسک ارزش آینده این تجهیزات را پذیرفت. تفاوت مهم این نوع معامله با پروژه‌های ساختمانی در آن است که تراشه‌های هوش مصنوعی بسیار سریع‌تر ارزش خود را از دست می‌دهند. یک مرکز داده ممکن است برای دهه‌ها قابل استفاده باشد اما یک پردازنده پیشرفته ممکن است فقط چند سال بعد با ورود نسل جدید، ارزش بسیار کمتری داشته باشد.

همین ویژگی باعث شده بازار اعتبار نسبت به این نوع معاملات حساس‌تر شود. اگر صنعت هوش مصنوعی همچنان با سرعت فعلی رشد کند، احتمالا تقاضا برای تجهیزات بالا باقی می‌ماند و حتی تراشه‌های چند سال قبل نیز مشتری خود را خواهند داشت. اما اگر بازار با یک رکود جدی روبه‌رو شود، شرایط می‌تواند کاملا متفاوت باشد؛ زیرا در آن زمان ممکن است هم شرکت‌های استفاده‌کننده از تجهیزات با مشکل مالی مواجه شوند و هم ارزش تراشه‌های دست‌دوم به‌شدت کاهش یابد.

در همین شرایط، انویدیا نیز به یکی از بازیگران اصلی این نوع تامین مالی تبدیل شده است، این شرکت در ماه‌های اخیر از مدل‌هایی حمایت کرده که هدف آن‌ها جذب سرمایه گسترده برای توسعه زیرساخت هوش مصنوعی است. در یکی از برنامه‌ها، صحبت از بسیج بیش از ۵۰۰ میلیارد دلار سرمایه برای توسعه مراکز داده و ظرفیت محاسباتی شده است. البته این رقم به معنای آن نیست که انویدیا قرار است خود ۵۰۰ میلیارد دلار وام بگیرد؛ بخش عمده پول قرار است از سوی بانک‌ها، صندوق‌ها و سایر سرمایه‌گذاران تامین شود.

موضوعی که برای بازار اوراق اهمیت دارد، این است که انویدیا ممکن است در برخی از این معاملات بخشی از ارزش آینده تجهیزات را تضمین کند. مدیرعامل این شرکت نیز گفته است چنین حمایتی می‌تواند در برخی پروژه‌ها و براساس شرایط هر معامله ارائه شود. اگر حجم پروژه‌ها محدود باشد، این تعهدات شاید نگرانی چندانی ایجاد نکنند؛ اما وقتی صحبت از صدها میلیارد دلار سرمایه‌گذاری است، طبیعی است که سرمایه‌گذاران بخواهند بدانند در یک سناریوی بد، چه مقدار از این ریسک ممکن است دوباره به شرکت‌های تولیدکننده تراشه بازگردد.

دلیل جذابیت این مدل برای شرکت‌ها نیز چندان پیچیده نیست، زیرساخت هوش مصنوعی به‌شدت گران شده و حتی بزرگ‌ترین شرکت‌های فناوری ترجیح می‌دهند تمام هزینه آن را مستقیما از منابع خود تامین نکنند. با ورود سرمایه‌گذاران خارجی، مشتریان راحت‌تر می‌توانند تراشه و ظرفیت محاسباتی بخرند، سازندگان تراشه فروش بیشتری به دست می‌آورند و شرکت‌های هوش مصنوعی نیز سریع‌تر توسعه پیدا می‌کنند و در دوران رونق، تقریبا همه طرف‌های معامله از این ساختار سود می‌برند.

مشکل زمانی ظاهر می‌شود که چرخه بازار برعکس شود، اگر تقاضا برای هوش مصنوعی کاهش پیدا کند، ممکن است شرکت‌های ضعیف‌تر نتوانند تعهدات مالی خود را انجام دهند. کاهش تقاضا می‌تواند هم‌زمان قیمت تجهیزات دست‌دوم را پایین بیاورد و درآمد سازندگانی مانند انویدیا و برودکام را نیز تحت فشار قرار دهد. در چنین وضعیتی، همان شرکت‌هایی که با کاهش فروش مواجه شده‌اند ممکن است ناچار شوند به تعهدات تضمینی خود نیز عمل کنند. به بیان ساده، ریسکی که در دوران رونق تقریبا دیده نمی‌شود، ممکن است در دوران رکود درست در نامناسب‌ترین زمان ممکن ظاهر شود.

با این حال، رقم ۷۰ میلیارد دلار را نباید به اشتباه به‌عنوان «۷۰ میلیارد دلار بدهی مخفی» تعبیر کرد، صحبت از تعهداتی احتمالی است که فقط در شرایط مشخص فعال می‌شوند و ممکن است بخش بزرگی از آن‌ها هرگز به پرداخت واقعی منجر نشود. اگر رشد تقاضای هوش مصنوعی ادامه داشته باشد، مشتریان پرداخت‌های خود را انجام دهند و تجهیزات همچنان ارزش مناسبی داشته باشند، این تضمین‌ها احتمالا بدون ایجاد هزینه جدی به پایان خواهند رسید.

به همین دلیل، بازار در حال حاضر بیش از آنکه از یک بحران بالفعل سخن بگوید، درباره شکل تازه‌ای از ریسک هشدار می‌دهد. تا پیش از این، مهم‌ترین سوال درباره سرمایه‌گذاری عظیم شرکت‌ها در هوش مصنوعی این بود که آیا این هزینه‌ها در نهایت درآمد و سود کافی ایجاد خواهند کرد یا نه، حالا بازار اعتبار یک پرسش دیگر هم مطرح کرده است که اگر این سرمایه‌گذاری‌ها مطابق انتظار پیش نروند، چه کسی زیان را جذب خواهد کرد؟

اهمیت ماجرا دقیقا در همین نقطه استف بخشی از ریسک پروژه‌های عظیم هوش مصنوعی که در ظاهر از ترازنامه شرکت‌های بزرگ خارج شده، ممکن است از طریق همین تضمین‌های مالی در نهایت دوباره به آن‌ها بازگردد. به این ترتیب، رونق هوش مصنوعی وارد مرحله تازه‌ای شده است؛ مرحله‌ای که در آن دیگر فقط سرعت تراشه‌ها و توان مدل‌ها اهمیت ندارد، بلکه نحوه تامین مالی این رقابت چندصد میلیارد دلاری نیز به یکی از مهم‌ترین موضوعات بازار تبدیل شده است.

اگر رشد هوش مصنوعی ادامه پیدا کند، این ساختارهای مالی می‌توانند سرمایه لازم برای توسعه سریع صنعت را فراهم کنند اما اگر روزی چرخه معکوس شود، آن زمان مشخص خواهد شد که در پشت این شبکه پیچیده از وام‌ها، اجاره‌ها و تضمین‌ها، چه کسی در نهایت صورت‌حساب را پرداخت خواهد کرد.